Nos últimos meses, a guerra no Médio Oriente reacendeu o debate sobre a inflação. Os mercados energéticos reagiram de imediato, os preços do petróleo têm registado enormes oscilações e as economias europeias já registam alguma pressão sobre os preços. É a segunda vez em poucos anos que isso acontece: desde a pandemia e, sobretudo, o início da guerra na Ucrânia em 2022, os choques de preços multiplicaram-se e a inflação tornou-se um dos temas centrais na vida da maioria das pessoas.
A guerra voltou a tornar visíveis as ramificações da economia mundial e a forma como as perturbações numa região se transmitem de forma rápida ao longo das cadeias de produção. O aumento do preço do petróleo torna a gasolina e o gasóleo mais caros e acaba por afetar todos os produtos que dependem do transporte - desde alimentos a produtos industriais -, pressionando especialmente setores como a agricultura, altamente dependentes de combustível para os tratores. É por isso que, historicamente, picos do preço do petróleo costumam estar associados a subidas dos custos dos alimentos.
Além disso, há impactos menos visíveis que vão muito para lá do mercado energético. As disrupções não afetam apenas a produção de combustíveis fósseis, mas também de uma série de produtos derivados a partir destes. Os constrangimentos na produção de plásticos, derivados do petróleo, podem aumentar os custos dos produtos embalados no supermercado. Já o gás natural é uma matéria-prima essencial na produção de fertilizantes como a amónia e a ureia, o que significa que tem impacto nos custos de produção dos alimentos. Mais: o gás natural está frequentemente associado à extração de hélio, um recurso crítico para o fabrico de semicondutores e para equipamentos médicos como as máquinas de ressonância magnética. A disrupção da produção de combustíveis fósseis provoca um efeito dominó ao longo das cadeias de valor e afeta não apenas os preços que pagamos pela energia, mas também pelos alimentos, produtos embalados ou aparelhos eletrónicos.
Matérias-primas críticas que passam no Estreito de Ormuz. Fonte: Center on Global Energy Policy
Quatro anos depois do surto inflacionista que se seguiu à pandemia, a economia mundial confronta-se com um novo choque energético e de cadeias de abastecimento de grandes dimensões. Depois de várias décadas em que a inflação se manteve estável e baixa nas economias ocidentais, a sucessão deste tipo de choques nos últimos anos sugere que a economia mundial está a entrar numa era em que a instabilidade se torna a norma. Nesse contexto, é importante perceber o que mudou, que consequências é que essas mudanças implicam e qual a posição da economia portuguesa.
Porque é que já não nos lembrávamos da inflação?
Durante quase quarenta anos, a inflação deixou de ser um problema nas economias ocidentais. Depois do pico registado na década de 1970, com dois choques petrolíferos (1973 e 1979) que fizeram disparar os preços, a inflação foi contida e os países europeus entraram num longo período de relativa estabilidade a que os economistas dão o nome de "Grande Moderação", a ponto de muitos terem começado a assumir que o problema estava essencialmente resolvido.
Que fatores é que estiveram na origem da Grande Moderação? A resposta mais comum nos manuais de Economia atribui o mérito à política monetária. Desde a década de 1980, os bancos centrais tornaram-se independentes do poder político, adotaram um mandato principal - assegurar a estabilidade de preços - e definiram metas explícitas para a taxa de inflação. A interpretação convencional diz-nos que a chave para o sucesso dos bancos centrais esteve na credibilidade deste compromisso. Se trabalhadores e empresas acreditam que a inflação se manterá estável, as negociações salariais e as decisões de preços acabam por incorporar essa expectativa e evitam-se pressões de ambos os lados.
O momento fundador desta narrativa foi o choque de Volcker, como ficou conhecida a subida agressiva das taxas de juro pelo então presidente da Reserva Federal norte-americana (Paul Volcker) no início dos anos 1980. Com uma inflação que atingia dois dígitos, Volcker aumentou as taxas de juro para níveis sem precedentes, o investimento caiu, o desempregou disparou e a economia americana entrou em recessão, tendo a inflação acabado por ceder. A principal ilação retirada foi a de que a credibilidade dos bancos centrais - por outras palavras, a disposição para impor custos reais à economia em nome da estabilidade de preços - era a chave para manter a inflação sob controlo. No entanto, alguns estudos empíricos (aqui, aqui ou aqui) têm colocado em causa esta perspetiva. A relação entre independência dos bancos centrais e estabilidade de preços não é robusta: quando se alarga o conjunto de países analisados ou se ajusta a metodologia, a correlação entre as duas variáveis enfraquece ou desaparece.
Isso obriga-nos a olhar para outros fatores. Durante o mesmo período em que os bancos centrais ganhavam independência, a economia mundial passou por um conjunto de transformações estruturais que reduziram drasticamente os custos de produção das empresas. A globalização significou acesso a matérias-primas e mão-de-obra a preços mais baixos. A China integrou-se na economia global, tornando-se a fábrica do mundo e inundando os mercados ocidentais com produtos baratos. Ao mesmo tempo, a queda das taxas de sindicalização, o enfraquecimento da negociação coletiva e a precarização do trabalho reduziram o poder negocial dos trabalhadores e comprimiram os salários. A Grande Moderação foi em grande medida o produto de condições estruturais que parecem estar agora a inverter-se.
A pandemia e a guerra na Ucrânia representaram uma reversão das condições que tinham mantido a inflação baixa durante décadas. Uma economia dependente de cadeias de abastecimento a funcionar em fluxo contínuo foi confrontada com ruturas e estrangulamentos que provocaram escassez e fizeram disparar os custos de produção. A evidência empírica aponta nesta direção, tanto nos EUA como na Zona Euro: os constrangimentos da oferta, e em particular o choque energético provocado pela guerra na Ucrânia, explicam boa parte da subida dos preços registada em 2022 e 2023, enquanto o papel da procura e dos salários foi pouco significativo.
Uma nova era de choques
Há motivos para crer que os choques inflacionistas não são eventos isolados, uma vez que as condições que os tornavam pouco frequentes estão a mudar. Há duas forças em particular que apontam para um futuro em que perturbações da oferta e choques de preços se tornam uma característica estrutural das economias: o crescimento de tensões geopolíticas e a intensificação das alterações climáticas.
Em termos geopolíticos, os últimos anos têm sido marcados por uma fragmentação da ordem económica internacional que emergiu após a Segunda Guerra Mundial. A crescente rivalidade entre os EUA e a China tem levado os primeiros a apostar numa guerra comercial como forma de travar (ou pelo menos conter) o seu declínio económico, revertendo décadas de integração. Os conflitos em regiões que concentram parte importante das reservas de matérias-primas essenciais, do Médio Oriente à Gronelândia, têm de ser entendidos neste contexto. A concentração geográfica de recursos como o petróleo, o gás, os semicondutores ou os minerais essenciais para a transição energética permite aos países usá-los como arma de pressão. Neste cenário, a volatilidade dos mercados de energia e de matérias-primas parece ter vindo para ficar.
O início de 2026 é um bom exemplo. A guerra no Médio Oriente interrompeu o fornecimento de gás natural proveniente do Golfo Pérsico, afetando a produção de fertilizantes como a ureia e a amónia, essenciais para a agricultura. Com 30% da produção mundial de ureia temporariamente fora do mercado, os preços dos fertilizantes dispararam cerca de 40% em poucos meses. Em países como a Tailândia, as Filipinas e o Bangladesh, agricultores que estão a entrar em época de sementeira enfrentam custos de produção que tornam o cultivo economicamente inviável e muitos estão a abdicar de produzir ou a reduzir a área cultivada, o que terá impacto na oferta de alimentos como o arroz.
Se olharmos para os indicadores sobre as cadeias de abastecimento, encontramos um padrão semelhante ao que se verificou após o início da guerra na Ucrânia. O índice da Reserva Federal de Nova Iorque que mede a pressão sobre as cadeias de abastecimento globais registou em abril o valor mais elevado desde julho de 2022, ao passo que o índice do Banco Mundial que acompanha o transporte de contentores se aproximou dos valores da pandemia, com as transportadoras a começar a repercutir os custos de energia e a incerteza nas tarifas que cobram às empresas.
Fonte do gráfico: Bloomberg, com base em dados da New York Fed Além disso, as alterações climáticas estão a tornar-se uma fonte recorrente de subidas de preços dos alimentos. As culturas agrícolas são muito sensíveis às condições meteorológicas e fenómenos como ondas de calor mais prolongadas, períodos de seca severa ou chuvas intensas fora de época põem em risco a produção. Nos últimos anos, os preços do azeite dispararam em consequência de secas prolongadas em Espanha, Itália e Portugal. O cacau atingiu máximos históricos depois de ondas de calor devastarem as colheitas na Costa do Marfim e no Gana, os dois maiores produtores mundiais. Um estudo de investigadores do Banco Central Europeu concluiu que, em 2022, as temperaturas-recorde do verão europeu aumentaram a inflação dos alimentos entre 0,43 e 0,93 pontos percentuais e que este impacto tenderá a agravar-se nas próximas décadas com o aquecimento projetado para o continente.
Há ainda um fator de amplificação adicional. Quando os custos de produção sobem, as empresas aumentam os preços que cobram em simultâneo, o que significa que nenhuma corre o risco de perder clientes para a concorrência. A crescente concentração dos mercados num pequeno conjunto de grandes empresas facilita a coordenação implícita dos aumentos de preços em contextos em que há constrangimentos da oferta, o que ajuda a explicar porque é que os lucros extraordinários se verificam sobretudo em setores que funcionam como oligopólios: energia, produção agro-industrial, grande distribuição, etc.
Uma economia organizada em torno de fluxos contínuos de produtos entre países é vulnerável a choques que ocorram em qualquer ponto da cadeia. A experiência dos últimos anos é ilustrativa: desde o levantamento desigual dos confinamentos após a pandemia, que atrasaram a produção de componentes necessários para responder à procura, à escalada de conflitos militares, que interditam rotas marítimas e impedem o transporte, passando por cheias e secas severas que afetam a produção agrícola, os efeitos em cascata têm-se feito sentir um pouco por todo o mundo. Numa era de maior instabilidade geopolítica e de intensificação das alterações climáticas, estas cadeias tornam-se mais frágeis e os preços que pagamos no supermercado refletem-no.
Quão exposto está Portugal?
A economia portuguesa reúne várias características que a tornam particularmente exposta a uma era de choques de preços recorrentes. A primeira é a mais evidente: Portugal é um importador líquido de energia e, embora tenha feito progressos na expansão das energias renováveis (que representam cerca de 80% da produção elétrica), a dependência de petróleo importado continua a ser elevada nos transportes e em vários setores industriais. Quando os preços do petróleo disparam, Portugal paga mais pela energia que importa e vê a sua balança comercial deteriorar-se.
No setor elétrico, o país beneficia de uma posição relativamente favorável. À semelhança de Espanha, Portugal é dos países europeus menos exposto ao impacto dos preços do gás na eletricidade. O peso crescente das renováveis funciona como um amortecedor em períodos de volatilidade dos combustíveis fósseis, e o mecanismo ibérico de desacoplamento entre o preço do gás e o preço da eletricidade, aplicado durante o choque de 2022, contribuiu para reduzir as faturas em Portugal e Espanha face ao resto da Europa. Ainda assim, isso não cobre os transportes, onde a gasolina e o gasóleo representam ainda quase toda a energia consumida, nem protege os setores industriais que dependem diretamente dos combustíveis.
A segunda vulnerabilidade tem a ver com a agricultura. Portugal encontra-se dependente da importação dos fertilizantes usados na produção agrícola (produzidos a partir de gás natural). Quando os preços do gás sobem, como aconteceu em 2022 e como está a acontecer novamente, os custos de produção agrícola aumentam e o impacto repercute-se nos preços dos alimentos. E isso liga-se com a terceira vulnerabilidade: as alterações climáticas. Enquanto parte do sul da Europa, Portugal é um dos países europeus mais expostos às consequências do aquecimento global, que se traduzem num aumento da frequência e intensidade das secas, ondas de calor, incêndios e precipitação intensa.
Algumas associações de produtores têm alertado para os impactos que as tempestades que atingiram o país no início deste ano tiveram na produção agrícola, devido ao excesso de precipitação e humidade, à perda de área cultivada e aos danos nas infraestruturas, que implicam riscos de quebras na produção de bens como os cereais ou os citrinos. Com o bloqueio do estreito de Ormuz que se seguiu, a subida dos custos com fertilizantes também tem sido referida como um problema para a atividade agrícola.
O que fazer quando os choques se tornam a norma?
Desde a ascensão da independência dos bancos centrais, a resposta a um pico de inflação foi sempre a mesma: subir as taxas de juro, travar a procura e esperar que as pressões sobre os preços cedessem. Esta estratégia foi desenhada para um tipo específico de inflação, que resulta de uma economia sobreaquecida, com um excesso de procura que se deveria a políticas expansionistas ou ao crescimento demasiado acelerado dos salários. No entanto, quando a inflação resulta de choques da oferta como os que se têm multiplicado nos últimos anos, subir a política monetária não tem nenhum efeito óbvio. Subir as taxas de juro não ajuda a reabrir uma rota marítima ou a recuperar colheitas destruídas por cheias ou secas.
Os economistas Daniela Gabor e Benjamin Braun distinguem três caminhos possíveis para os governos face aos atuais choques energéticos. O primeiro é o que chamam "terapia de choque do carbono": deixar que os preços elevados dos combustíveis fósseis façam o seu trabalho, eliminando as atividades dependentes de energia barata e forçando uma reconversão acelerada. O segundo é o caminho do "derisking": usar os instrumentos do Estado e o dinheiro público para reduzir riscos para o setor privado, através de subsídios, garantias e incentivos fiscais, na esperança de atrair investimento privado para a transição verde. O terceiro, mais transformador, é o que designam como "Estado verde forte": investimento público direto, planeamento, direcionamento do crédito para atividades estratégicas e controlos de preços quando necessário.
A Alemanha é dada como exemplo dos custos da terapia de choque do carbono. Depois da invasão russa da Ucrânia em 2022, a Alemanha aplicou uma medida de regulação dos preços do gás para as famílias e as pequenas empresas, mas não interveio para proteger a indústria intensiva em energia, com o argumento de que os preços altos disciplinariam as empresas a promover a transição para fontes de energia limpas ou a fechar portas. O resultado foi sobretudo o segundo: a economia alemã entrou em estagnação e, no final de 2024, a produção industrial intensiva em energia estava ainda 20% abaixo dos níveis anteriores à guerra.
Os países da periferia do sul da União Europeia - Portugal, Espanha, Itália e Grécia - foram menos atingidos pelo choque energético de 2022 em termos de impacto sobre o PIB, precisamente porque têm menos indústria intensiva em energia. Isso ajuda a explicar o melhor desempenho relativo destas economias nos últimos anos, que culminou com a distinção de Portugal como a “economia do ano” para a revista britânica The Economist. No entanto, trata-se do reflexo de uma base industrial mais fraca, com menor capacidade tecnológica nos setores que vão ser decisivos para a transição verde.
Na verdade, as economias do sul europeu não estão numa posição estruturalmente vantajosa: além da baixa capacidade tecnológica em tecnologias verdes, exibem níveis reduzidos de apoios públicos à transição e atraso na adoção de renováveis fora do setor elétrico. Com uma política industrial europeia assente em regras de auxílios de Estado que favorecem os países menos endividados (leia-se, a Alemanha, que sozinha alocou mais de 90 mil milhões de euros em apoios estatais verdes entre 2021 e 2023), os países da periferia terão tendência a perder a corrida.
A resposta à nova era de choques de preços enfrenta vários desafios. Como reduzir a dependência de combustíveis fósseis ou fertilizantes importados? Como acelerar a eletrificação dos transportes sem assentar apenas em incentivos à compra de carros elétricos por classes médias/altas? Como evitar a transferência de rendimento para o topo que ocorre com os lucros extraordinários e a distribuição de dividendos das grandes empresas em contextos de crise?
Sem planeamento público, deixar que o mercado aplique a “terapia de choque do carbono” resulta em destruição de capacidade produtiva e desindustrialização. A transição energética requer a construção de um Estado verde com capacidade real de intervenção, desde o investimento direto através de empresas públicas à constituição de reservas de matérias-primas críticas. Há exemplos que mostram que é possível fazê-lo a uma escala nacional comparável com a nossa. Na Suíça, o Estado definiu regras para um conjunto de empresas privadas que tem de manter stocks de bens essenciais (alimentos, fertilizantes, medicamentos e combustíveis) equivalentes a dois a quatro meses de consumo. A Finlândia mantém reservas de cereais para cobrir as necessidades alimentares durante nove meses e a Polónia mobilizou recentemente as suas reservas de manteiga durante a crise. Este tipo de reservas permite estabilizar a oferta e os preços dos produtos e proteger a soberania alimentar dos países.
No curto prazo, a experiência dos últimos anos mostra que há instrumentos que funcionam, como desacoplar o preço da eletricidade do gás quando este dispara, regular temporariamente preços e/ou margens em bens essenciais e tributar os lucros extraordinários para redistribuir os custos da crise (mais desenvolvidos aqui). A médio prazo, o caminho passa por reduzir a dependência de combustíveis fósseis importados, o que implica investimento público para expandir a capacidade de produção de renováveis, constituir reservas de matérias-primas essenciais e orientar a eletrificação dos transportes e da economia. O custo do investimento necessário para a transição energética é inferior ao custo económico de uma crise energética como a de 2022. O preço mais elevado é o da inação.
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