quinta-feira, 13 de setembro de 2018

Uma década de turbulência


O dia 15 de Setembro de 2008 ficará por certo na memória das pessoas que o testemunharam. O colapso do Lehman Brothers, um dos maiores bancos de investimento norte-americanos à data, marcou a consumação da maior crise financeira desde 1929.

Sinuoso tem sido o caminho que as economias ocidentais percorreram na última década. A uma lenta recuperação da atividade e do emprego, juntam-se a incapacidade de resposta das autoridades responsáveis (governos, bancos centrais, UE) e a emergência de novos focos de instabilidade social. Um relatório do Roosevelt Institute sobre a economia norte-americana sublinha que “não existe precedente para a escassez de investimento no atual ciclo”, classificando a recuperação como “extremamente fraca para os padrões históricos”. Embora reivindiquem um estatuto superior, os economistas ortodoxos e os responsáveis pela política económica continuam a ter dificuldades em identificar a origem da crise financeira e o insucesso das respostas que elaboraram, ineficazes no objetivo de promover uma recuperação económica sustentada.

Este texto é um contributo para um debate muito participado (ver aqui ou aqui) sobre os dez anos que se seguiram ao colapso financeiro e sobre os riscos de uma nova crise nos próximos tempos.

A bola de neve da dívida

O endividamento global aumentou de forma significativa nos últimos dez anos, mantendo a tendência que já se verificava no período anterior à crise financeira. A política de taxas de juro próximas de zero explica boa parte desta tendência, por ter facilitado o acesso a crédito – a dívida do setor empresarial atingiu níveis historicamente elevados. Além disso, também cresceu o endividamento dos Estados, forçados a absorver parte das perdas do sistema financeiro através de nacionalizações ou capitalizações de bancos e empresas de grande dimensão. Os esforços de resgate do setor financeiro traduziram-se no aumento da dívida pública para níveis superiores aos registados antes da crise.

Os dados do Institute of International Finance são reveladores da tendência de endividamento por setores. Sonja Gibbs, diretora do IFF, nota que “a dívida pública atingiu níveis mais elevados do que os anteriores à crise, à semelhança da dívida empresarial”, avisando que esta tendência “pode estar a ser ligeiramente negligenciada”. Talvez não o possa ser durante muito mais tempo.


O impasse da política monetária

Apesar das taxas de juro terem descido para mínimos históricos com a política monetária da Reserva Federal e do BCE (o quantitative easing, ou QE, de que falamos aqui), o investimento não tem recuperado os níveis anteriores à crise, por falta de perspetivas de retorno. A taxa de lucro permanece baixa e desencoraja o investimento no setor produtivo. Em vez disso, a riqueza tem sido canalizada para especulação. Além disso, como refere acertadamente Larry Summers, “em caso de recessão, os decisores dos bancos centrais não terão instrumentos para lhe responder. A política monetária está próxima dos seus limites” – também a The Economist alerta para este problema.



Recentemente, a Reserva Federal norte-americana começou a abandonar a orientação expansionista e a aumentar o valor de referência da taxa de juro, aumentando os custos do endividamento com o propósito de evitar eventuais pressões inflacionistas. Esta mudança de orientação pressiona o setor empresarial altamente endividado, e pode levar várias empresas a situações de incumprimento ou falência, embora o efeito possa estar a ser atrasado pela redução dos impostos sobre o setor empresarial aprovados pela administração de Trump.

Além da pressão sobre empresas endividadas, a subida das taxas de juro pode desencadear colapsos financeiros em mercados sobrevalorizados (ações, obrigações, derivados). Neste caso, o ponto de viragem para uma nova crise pode ser a queda de um banco influente e o efeito de uma reação em cadeia no sistema financeiro, tal como há dez anos.

Por outro lado, a subida das taxas de juro norte-americanas tem um efeito de atração de capitais estrangeiros, devido à expectativa de maior retorno do investimento, que pode dificultar as condições de financiamento de países altamente endividados (os recentes exemplos da Argentina e da Turquia são esclarecedores, como já foi escrito aqui).

Ann Pettifor, diretora do Policy Research in Macroeconomics, escreveu recentemente que “a criação de liquidez numa escala sem precedentes, através da aquisição de títulos por parte dos bancos centrais, teve um contributo virtualmente nulo na consolidação da recuperação económica nos países onde o QE é o instrumento central da política económica (Japão, EUA e Reino Unido). Além disso, o QE não se revelou inflacionário – apesar do esforço dos banqueiros centrais e da preocupação alarmista dos economistas ortodoxos. Pelo contrário, o QE e as outras operações dos bancos centrais repuseram o valor inflacionado dos ativos detidos pela elite.” Por outras palavras, a estratégia foi ineficaz no objetivo principal e reforçou os desequilíbrios globais.

Cada vez mais desiguais


A disparidade de rendimentos entre o topo e a base da distribuição acentuou-se na última década, seguindo a tendência dos trinta anos anteriores à crise. A austeridade generalizada como forma de socialização das perdas financeiras (com o congelamento de salários, a liberalização do mercado de trabalho e a diminuição do investimento público), à qual se pode acrescentar a recuperação do valor dos ativos financeiros detidos maioritariamente pela elite (resultado da política monetária), contribuem para o aprofundamento das desigualdades sociais. O gráfico revela o caso norte-americano, onde o aumento das desigualdades foi mais acentuado.

O domínio da finança

No que diz respeito à evolução do sistema financeiro na década pós-2008, destacam-se três aspetos. Por um lado, após a queda inicial que esteve na origem do colapso, o valor dos ativos financeiros prossegue a tendência de aumento, tendo atingido recentemente níveis historicamente elevados. Esta tendência é acompanhada pela recuperação para níveis anteriores à crise dos lucros financeiros em percentagem do lucro empresarial total, após uma queda abrupta em meados de 2007.



A isto podemos acrescentar a ascensão da finança sombra, descrita neste livro, como fator que acentua a instabilidade do setor, por significar um peso cada vez maior de instituições não reguladas nas operações financeiras.

Nos últimos tempos, tem ganho força a ideia de que estamos perante novas bolhas especulativas nos mercados de ações e obrigações, fruto do recurso facilitado ao crédito. Esta ideia é reforçada quando olhamos para a evolução das operações de ‘buyback’ (recompra de ações por parte das próprias empresas), uma forma de aumentar artificialmente o valor da empresa e distribuir dividendos entre os acionistas. Depois da ‘bonança’, seguir-se-á a tempestade?


Tempos de turbulência

No debate sobre as causas desta década de estagnação, a explicação proposta por autores como Anwar Shaikh e Michel Husson centra-se no papel da taxa de lucro como motor do investimento e da produção.

Segundo estes autores, nas últimas décadas a taxa de lucro exibiria uma tendência decrescente entre as economias mais desenvolvidas, devido à intensificação da competição entre empresas e ao declínio dos ganhos de produtividade ao longo deste período. Esta tendência foi contrariada por fenómenos como a transferência de rendimento do trabalho para o capital (aumento da desigualdade) ou a expansão do crédito e do endividamento. Contudo, a diminuição da lucratividade do setor produtivo implicou uma reorientação dos investimentos para atividades financeiras especulativas, mais rentáveis. A isto podemos acrescentar a falta de investimento público, restringido pelo peso da dívida dos Estados e, no caso europeu, pelas normas orçamentais da UE.

Como resultado da evolução complexa que temos analisado neste texto, o economista francês Michel Husson classifica os anos que se seguiram à crise de 2007-08 como um período de regulação caótica, marcado pela intensificação da instabilidade das economias, das suas profundas contradições estruturais e dos riscos de novo colapso. Os índices da capitalização bolsista parecem confirmar a turbulência dos tempos que vivemos.


No decurso do debate sobre as causas e consequências da última crise, o ex-presidente da Reserva Federal norte-americana, Alan Greenspan, afirmou duvidar da “possibilidade de alcançar a estabilidade nas economias capitalistas, dado que os mercados competitivos turbulentos, embora atraídos para o equilíbrio, nunca o atingem definitivamente.” Ao prosseguir o raciocínio, Greenspan reconheceu que “a não ser que exista uma escolha da sociedade para abandonar as dinâmicas de mercado e alavancagem e dar lugar a algum tipo de regulação ou planeamento central, temo que a prevenção de bolhas especulativas se revele impraticável. Apenas podemos aspirar a suavizar as suas consequências”.

Dez anos depois da última crise, ainda restam dúvidas?

17 comentários:

  1. Excelente post de síntese! Parabéns!

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  2. Sempre me fica a sensação que a única regulação não recomendada é a do endividamento público.




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  3. “a dívida pública atingiu níveis mais elevados do que os anteriores à crise, à semelhança da dívida empresarial”
    Como diz o Japão, e daí?

    "A taxa de lucro permanece baixa e desencoraja o investimento no setor produtivo. Em vez disso, a riqueza tem sido canalizada para especulação. "
    Nada dá os rendimentos da especulação, senão não seria especulação. A solução não passa por milagres turísticos, tecnólogicos ou outra coisa qualquer, é preciso fechar o casino.

    “em caso de recessão, os decisores dos bancos centrais não terão instrumentos para lhe responder.”
    Como provou claramente Keynes, claro que não têm.

    "aumentando os custos do endividamento com o propósito de evitar eventuais pressões inflacionistas"
    Mas continua a não ter sido demonstrada qualquer relação entre os dois; a haver, até parece contrária (como mostrou a Turquia).

    "Além disso, o QE não se revelou inflacionário"
    A prova mais evidente que o monetarismo é pura ficção.

    "Depois da ‘bonança’, seguir-se-á a tempestade? "
    Stupidity is doing the same thing, over and over again, but expecting different results.

    "um período de regulação caótica, marcado pela intensificação da instabilidade das economias, das suas profundas contradições estruturais e dos riscos de novo colapso. "
    Que choque, parece o carro aos zig zags que Abba Lerner identificou à tantas décadas atrás.

    "Dez anos depois da última crise, ainda restam dúvidas?"
    Tendo em conta que se continua a discutir a economia segundo termos e modelos que não prevêm coisa nenhuma (ou pior, usando micro-modelos à medida), parece que nem dúvidas há.

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  4. Boa malha, V.F.!

    Gostava só de acrescentar um elemento que me parece interessante neste contexto global, e que é a China, que é a segunda maior economia mundial.

    E o que é relevante no comportamento económico/financeiro da China são os altos níveis de alavancagem, os constantes avisos de "crise iminente", os evidentes problemas de má alocação de recursos financeiros, sectores inteiros a trabalharem abaixo dos preços de custo, indústrias em sobrecapacidade e como até agora o controlo férreo do governo chinês conseguiu desmentir todas as previsões de catástrofe iminente.

    O que IMHO significa que com a adequada repressão financeira, ou seja, com dispositivos de controle de capitais (quase) tudo é possível.
    Esta é a meu ver a grande lição que a China nos dá neste momento.

    S.T.

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  5. Já me esquecia do linkezinho para um artigo relevante para a questão em análise:

    Desta vez Simon Wren-Lewis.

    https://mainlymacro.blogspot.com/2018/08/how-china-beat-global-financial-crisis.html

    S.T.

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  6. Parabéns ao Vicente Ferreira por esta boa síntese, abrangendo aspectos que a tornam um bom contributo para o debate sobre a última década. Gostaria, caso fosse possível, ver uma análise semelhante em termos de evolução do "well-being", no espírito referido aqui https://www.cairn.info/revue-l-annee-sociologique-2014-2-page-295.htm ou aqui http://www.pnas.org/content/107/38/16489 (apenas exemplos). Seria interessante ver como se comportam indicadores subjectivos deste tipo face às condições sociais e económicas objectivas descritas no artigo do Vicente Ferreira. Poderia ser ainda uma maneira de tornar a Economia mais útil à análise das sociedades e das condições sociais, uma Economia mais comprometida, engajada. Mas isto é apenas uma ideia que não belisca o valor do artigo do autor. Obrigado.

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  7. 10 anos depois do colapso - com Ann Pettifor, economista que antecipou a crise.

    https://youtu.be/OgjXoXC3opk

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  8. Este texto é um bom contributo para um debate participado sobre os "dez anos que se seguiram ao colapso financeiro e sobre os riscos de uma nova crise nos próximos tempos".

    E alguns comentários reforçam a qualidade deste debate

    "O mundo precisa de transformações muito mais vastas. Uma década depois está quase tudo por fazer".

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  9. @ Vicente Ferreira

    Receio que fique desiludido por ser um bom mas breve blogpost de Simon Wren-Lewis com pouca informação "substancial" sobre a China. Quando encontrar algo "apetitoso" chuto na sua direcção.

    S,T.

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  10. Por exemplo este artigo parece-me interessante por tentar explicar o porquê de a China desafiar problemas financeiros que dariam cabo de qualquer outra economia.

    https://www.zerohedge.com/news/2018-09-06/rip-chinese-exceptionalism

    S.T.

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  11. @ José

    "Sempre me fica a sensação que a única regulação não recomendada é a do endividamento público."

    A sério José? Não me diga que ainda não percebeu? ROTFL

    Se lesse os artigos que eu indico perceberia. Por exemplo este acima já referido:

    https://mainlymacro.blogspot.com/2018/08/how-china-beat-global-financial-crisis.html

    O resumo é: Perante a crise de 2008 Obama criou um pacote de estímulos de 5% do PIB dos USA. Na China o pacote foi de 12,5%. Na Europa Trichet estúpidamente subiu as taxas de juro em Julho de 2008.

    https://www.newyorker.com/magazine/2011/09/05/europes-big-mistake

    A diferença em termos práticos é que a Alemanha, apesar de poder financiar a juros negativos as obras públicas das suas infraestruturas (que estão a cair de podres) escolheu a estupidez do "schwarze null".
    Entretanto a China cresceu a bom ritmo e construiu uma rede de TGV com parte do pacote de estímulo.

    "On December 28, 2013, the total length of high-speed rail tracks nationally topped 10,000 km..." Via Wikipédia

    Não façam confusão, são 10 000 Km de TGV! É mais do que ida e volta de Lisboa a Helsinquia ou Moscovo.

    "By 2015, six high speed rail lines, Beijing–Tianjin, Shanghai–Nanjing, Beijing–Shanghai, Shanghai–Hangzhou, Nanjing–Hangzhou and Guangzhou–Shenzhen–Hong Kong report operational profitability.[111] The Beijing–Shanghai is particularly profitable reporting a 6.6 billion yuan net profit." Via Wikipédia

    Como bónus a China criou competências no campo da ferrovia de alta velocidade que lhe permite agora propor projectos ferroviários fora da China.

    Como diz Simon Wren-Lewis:

    "Basic macroeconomic theory says that a negative shock to GDP, caused for example by falling exports, can be completely offset by a monetary and fiscal stimulus. China is a good example of that idea in action."

    O problema maior da EU é que está entregue a elites perfeitamente dementes e incompetentes que controlam o discurso dos me(r)dia para esconder o mal-fundado das suas políticas.

    S.T.

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  12. Dizem-me que a China e Keynes têm um muito bom relacionamento.
    Assim, acumula excedentes que usa inteligentemente nas crises.
    Já a Alemanha, tal como toda a Europa pós-moderna, porque está sujeita às pressões da tão popular 'doutrina dos coitadinhos', teve que sujeitar-se a uma amarra constitucional que muito lhe limita a acção.

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  13. A "amarra constitucional" da Alemanha é fruto de uma ideologia de "pinch-penny", de avareza elitista fundada em doutrinas económicas desacreditadas. Não é feitio, é defeito.

    Os resultados estão à vista: Os chineses em dez anos além de passarem incólumes pela crise dotaram-se de oito linhas de TGV das quais seis são já exploradas de forma rentável. Os Alemães chupam no dedo e só não estão piores porque exploram despudoradamente as periferias europeias. Mas têm o "schwarze null".

    Há uma designação para aqueles que nem fazem nem deixam fazer, nem trepam nem saem de cima. Chamam-se e_pat_ f_d_s, e nestes dez anos assistimos ao desastre de dirigentes alemães a arrastarem os pés e a criarem prejuízos perfeitamente escusados e tornarem a vida miserável para milhões de pessoas por puro cretinismo.

    S.T.

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  14. Meu caro neto Vicente

    Sou suspeito por dois motivos, a saber:

    A)Sou teu avô e
    B) De Finanças e de Economia ainda estou na Instrução Primária (com a minha idade obviamente sigo a antiga organização escolar...)

    Mas, mesmo assim e porque, sou como bem sabes, jornalista (dizem que reformado o que é uma mentira pois um jornalista nunca se reforma nem sequer... se recicla) tenho de aqui reafirmar o que já te disse e escrevi: escreves muito bem o que para mim é uma felicidade. Não te dou os parabéns porque, isso sim, era o avô baboso a fazê-lo; mas tu merece-los.

    Quanto à matéria que abordas o pouco, mas mesmo muito pouco que tentei aprender (e com muito pouca vontade) na cadeira de Economia Política da Faculdade de Direito da Universidade de Lisboa dada por um tal Costa Leite/ Lumbrales na realidade foi zero. Muito mais tarde, também o sabes, como director do Gabinete para Comunicação Social e adjunto do ministro das Finanças Sousa Franco (meu amigo desde o Liceu Camões até à Faculdade), ai, sim, aí tive de aprender "umas coisas" para falar com os meus antigos camaradas jornalistas e antigos alunos.

    Do (pouco) que sei posso dizer-te que gostei do teu artigo sereno, bem documentado, e como atrás disse bem escrito, com nexo e pelos vistos bem aceite por quem sabe da poda como o provam os comentários que antecedem este. Escreveste um artigo que originou uma pequena polémica: foi o início de uma grande bola de neve. Não falo de uma avalancha - seria um exagero - mas tudo tem o seu início e tu já começaste.

    EM TEMPO Não sei quem é o S.T. mas quero dar-lhe um grande abraço pois concordo absolutamente com o que escreve e em especial o que mais gozo me deu foi o seu último parágrafo

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  15. Parabéns ao avô. Também pelo seu humor

    Quanto a esse jose. "Coitadinho" do tipo

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  16. Obrigado ao avô do Vicente pelas amáveis palavras.

    Da ordem do dia consta também uma rectificação.

    É que a rede chinesa de linhas de alta velocidade tem crescido, e os dados que transmiti já estão muito desactualizados.

    De facto, segundo este artigo da Bloomberg a China dispõe já de 25.000Km de TGV e prepara-se para fazer a ligação a Hong-Kong, entrando em concorrência directa com o transporte aéreo, o que é interessante até do ponto de vista ecológico e qualidade do serviço de transporte.

    https://www.bloomberg.com/news/features/2018-09-17/china-s-bullet-trains-are-coming-for-hong-kong-s-airlines?srnd=premium-asia

    Para se fazer uma ideia 25.000Km é mais do que Lisboa - Singapura ida e volta. E repita-se, entretanto na Alemanha as infraestruturas caem de podres e os alemães chucham no dedo.
    Se alguém me tentar voltar a convencer da "eficiência alemã" rebolo-me no chão de riso.

    Já Camões dizia, "Que um fraco Rei faz fraca a forte gente."
    Parece que o princípio é universal e quem diria que é claramente aplicável à Alemanha contemporânea.

    Haaaa, e entretanto a EU estúpidamente anda a tentar desmantelar a SNCF e outras companhias ferroviárias.

    S.T.

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