Conhecemos esta história

Na frase de abertura do romance Anna Karenina, cada família infeliz é-o à sua maneira. Já as economias emergentes afectadas por crises financeiras têm em geral mais semelhanças do que diferenças. A história é conhecida e inclui a acumulação de défices externos ao longo do tempo, alimentados pelo afluxo de crédito numa moeda que não se controla, até que o fluxo de capital cessa ou se inverte, provocando uma rápida depreciação da moeda, forçando uma subida dos juros e dando origem a uma recessão mais ou menos acentuada.

Na fase ascendente do ciclo, o afluxo de crédito alimenta a procura, o dinamismo da economia e a paridade cambial, pelo que tudo parece sustentável. Na fase descendente, a fuga de capitais contrai a procura e provoca a depreciação da moeda, o que aumenta o valor das dívidas face ao exterior quando expressas na moeda do próprio país. Subitamente, tudo derroca: o valor real da dívida contraída dispara precisamente na altura em que a capacidade para pagar é mais afectada pelo congelamento da procura e pelo alastramento da recessão.

Esta é em grande medida a história da crise da dívida da América Latina na década de 1980, da crise asiática do final dos anos 1990 e de muitas outras crises das últimas três décadas. É também uma boa parte da história da crise da zona euro, na verdade uma crise de dívida externa dos países da periferia da zona euro, ainda que a inexistência de relação cambial explícita tenha implicado a transmutação da crise de dívida externa em crise de dívida pública.

E é ainda, no presente, o caso de várias economias com níveis elevados de dívida externa denominada em dólares. A Turquia e a Argentina são as que enfrentam a crise mais grave e imediata, mas há várias outras sob ameaça, incluindo a Indonésia, a África do Sul e a Índia. A causa próxima é o aumento dos juros nos EUA nos últimos meses, que tem implicado uma tendência global de deslocação dos capitais para este último país e uma apreciação do dólar, com o consequente aumento do valor real da dívida externa das economias afectadas. Algo de semelhante ocorreu aliás há poucos anos aquando do chamado ‘taper tantrum’, o abalo por que passaram algumas economias emergentes no contexto do início da redução do ‘quantitative easing’ nos EUA em 2013. Na altura foi maior o susto do que o impacto, mas nada garante que o mesmo suceda agora.

Este tipo de crises praticamente não existiu nas décadas entre a 2ª Guerra Mundial e o início da década de 1970, principalmente devido à existência de controlos de capitais generalizados, que impedia a ocorrência destes ciclos de acumulação e deflação de dívida externa e, em particular, os episódios de fuga descoordenada de capital. Analogamente, os países afectados pela crise asiática do final dos anos ’90 optaram pela posterior reintrodução de certos controlos de capital e pela acumulação de reservas mais substanciais de divisas externas como mecanismos prudenciais para evitar e enfrentar crises futuras.

Idealmente, estas questões seriam reguladas a nível global através de medidas de repressão financeira semelhantes às que existiram até há poucas décadas. Como segunda escolha, cada país pode tentar reduzir o seu grau de exposição através do tipo de políticas e controlos que adopta para evitar o sobreaquecimento na subida e a descoordenação na descida. Mas quando a circulação é irrestrita, é praticamente certo que tudo o que sobe tende a cair subitamente.

(publicado no Expresso online a 6 de Setembro)